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央行让实体经济恍如重回2007

2019年02月26日 栏目:旅游

央行让实体经济恍如重回2007池的小兔子一样,激进行动没完没了,一直维持下去。今时今日的中央银行有能力制造便宜且用之不缺的资金,但这

央行让实体经济恍如重回2007

池的小兔子一样,激进行动没完没了,一直维持下去。

今时今日的中央银行有能力制造便宜且用之不缺的资金,但这些新增资金既没有在经济体系流动,亦未能刺激需求。央行可以用力踏油门,为引擎注入更多动力,问题是传动装置失灵,轮胎自然不会运转。同样道理,在缺乏传动机制之下,货币政策一样徒劳无功;学术研究已一再显示,以成本效益而论,量化宽松未能收到央行的预期效果。在某些信贷危机案例中,央行事后即使把名义利率减至零,也不足以刺激经济复元,部分经济学家称之为「流动性陷阱」。

金融海啸令经济陷入「流动性陷阱」,面对此情此景,不少人发现手持现金更划算。上世纪30年代经济大萧条,世界多国陷入「流动性陷阱」,日本1989年泡沫爆破至今,大部分时间亦备受「流动性陷阱」煎熬。研究「流动性陷阱」的经济学家发现,一旦经济处于这种困局之中,一些行之有效的经济定律亦不再适用,例如巨额预算赤字无法推高利率,狂印钞票不会引发通胀,削减政府开支会对经济带来异常大的打击。

事实上,看看继债务危机而来的不同经济衰退个案,不难发现经济增长十居其九都非常疲弱。霍伊达(OscarJorda)及泰勒(AlanTaylor)两位加州大学戴维斯分校经济学教授联同波恩大学经济学研究院教授舒拉里克(MoritzSchularick)进行的研究就显示,随着信贷多年高速增长而来的经济衰退,几乎一定比普通经济衰退严重;他们的一大发现是,债务泡沫过后要恢复经济增长,难度极高。

然而,诺贝尔经济学奖得主克鲁明(PaulKrugman)日前大赞现时的经济模型,认为美国经济复苏正是拜此所赐,又批评欧洲拒绝照办煮碗:

「的而且确,当年预测到金融海啸来袭的经济学家绝无仅有,但自此之后,教科书式基本经济模型却行之有效,这是经济学界干干净净的小秘密。这些模型反映经济衰退及复苏的应对方法,半世纪前念经济的学生定不陌生,问题是欧洲政策制订者拒绝这些基本模型,宁愿采用另类救市措施,虽然创新又令人兴奋,但却大错特错。」

其实,美国经济之所以比欧洲强劲,几乎全拜页岩油革命所赐,欧洲正是缺少这方面的助力。假如没有油产推动增长,美国经济增长恐怕连疲弱的2%平均值也不保,只能录得1%左右增幅,近一季的经济增幅相信亦只有1%。

今时今日的中央银行公开表示,希望通胀能处于他们认为温和的2%左右水平,但只适用于短期而非长期(在当前经济环境下,他们大概愿意忍受通胀升至3%至4%一段时间,然后才重手加以压抑)。

正如美国联储局主席耶伦(JanetYellen)所言,向来一言九鼎的央行一旦要对未来通胀作出承诺,就会出现信誉问题。假如大家深信一旦通胀失控,央行就会把价格升势压下来,那当局要刺激当下通胀升温就会非常困难。不少经济学家认为,央行为今之计是采取更大胆、更疯狂的行动,借用太平洋投资管理(PIMCO)前首席经济师麦卡利(PaulMcCulley)的妙语,就是要「负地不负」(responsiblyirresponsible)。愈来愈多一本正经的经济学家及观察家提出,让利率保持在零水平6年之久才算到位。

一旦出现「流动性陷阱」,经济法则亦随之改变,行之有效的做法顿告失效,上述提及的经济模型不仅变得不可靠,所建议的对策甚至可能对经济造成相当严重的破坏。

债务黑洞引发经济奇点

经济模型何故失效?理解复杂问题的方法莫过于打譬喻,笔者2012年借用数学概念提出「经济奇点」(EconomicSingularity)之说,想不到跟过去几季的经济发展不谋而合,值得再次重温。

「奇点」(singularity)原为数学概念,意指没有解决法的方程式。此外,物理学亦证明,宇宙间巨大星体一旦塌陷,终会形成黑洞。黑洞本身引力极大,足以在时空结构中产生「奇点」,以致不少标准物理学方程式亦无从破解。

黑洞又有所谓「事件视界」(eventhorizon),一旦越过界限,则任何模型也无法发挥作用。在黑洞之中,此界限也就是所谓的「不容折返的临界点」(thepointofnoreturn),只因其中引力极大,任何事物都摆脱不了。

当前环球经济状况实可与黑洞相提并论,任何形式的经济泡沫都可演变为黑洞,其中尤以债务泡沫为然。泡沫一旦爆破就会如星体塌陷时一样变成黑洞,处于「事件视界」以外的任何传统经济模型都会彻底失效。任何经济理论若未能兼顾过度举债所形成的特殊情况,将无法提出解决经济危机的有效对策。更有甚者,根据传统学理依本子办事,更可能令危机进一步加剧。

金融市场快将超越「事件视界」,届时投资数理分析将不再管用;从传媒报道所见,欧洲约25%的债券出现负利率,德国债息过去3年徐徐下跌,如今8年期或以下的国债孳息率全部见负值;瑞士如今发行的10年期债券也是负息。欧洲贷款活动回勇了吗?着眼晴细看,也许会发现贷款活动略有起色。然而,仔细检视经济数据,当可发现近日贷款额增幅几乎全数来自金融业,而非家庭或商户。

欧洲国家相继压低利率,同时任由主权债日积月累,超过相关国家按常理所能负担的水平;希腊只是首例,其他欧洲国家亦会走上同一条路。各国央行自以为拥有超自然力量,可以让环球经济免于被政府制造的债务黑洞吞噬,却反而把大家推到「事件视界」之外;笔者相信,真相自会大白于天下。

由讨论债务跳到经济增长也许有点奇怪,但要理解当前经济困局,就不得不搞清楚经济增长从何而来的问题。克鲁明与笔者均认同,类似美国上世纪八九十年代的经济增长,能解决债台高筑的烦恼。名义国内生产总值(GDP)增长6%至7%,预算赤字不出2%至3%(有时更录得财政盈余),可以大大减轻债务负担。经济增长不仅有助减债,更可创造就业,并提高民众生活水平,可谓法力无边的灵丹妙药。

经济增长从何而来?不妨重温克鲁明上述见解:

「教科书式基本经济模型行之有效,这是经济学界干干净净的小秘密。这些模型反映经济衰退及复苏的应对方法,半世纪前念经济的学生定不陌生。」

问题是上述模型大多把因果关系与相关性混为一谈,根据「教科书式」模型,在利率低企及资金唾手可得的环境下,经济增长自会出现。因此,中央银行一旦减息,就会预期经济增长转强,职位空缺亦会增加,实情似乎亦确是如此。

对于减息的短期刺激作用,笔者并无异议,然而,日本压低利率,刺激作用并不显着;欧洲过去数年采取相同策略,也不太成功。笔者相信,振兴经济不是单纯放宽货币政策这么简单。

振兴经济非单靠减息

实则经济衰退过后,企业家及商户均会调整生意模式,初可能透过裁员及降低总体经常性开支以减省成本,假以时日可望逐步扭亏为盈。大部分商户的目标就是利用一部分利润扩充业务,自由企业家在正常情况下亦总会想到办法把生意做大做强,美国近700万商户及2200万自雇人士各自打拚力争上游,综合起来就是经济增长动力。

商业信息站BusinessInsider年多前刊出一张图表,罗列美国小企业的各项统计数据,内容丰富,极具参考价值,以下是部分有趣数据:

美国五成劳动人口受雇于小企业;

自雇人士超过2200万,其余近700万商户则合共聘用近1亿劳工;

1995年以来,职位净增长超过65%来自小企业;

每月新开业的公司多得惊人,达54.3万家。过去数十年来,开业的商户一直比结业的多,但情况已经逆转,创造职位的引擎已告停顿。

创业风险很高,10个新雇主中有7个可以支撑两年或以上,一半可以屹立5年或以上,三分之一可以经营10年或以上,经历15个寒暑仍然健在者则只有四分之一。

自雇市场占GDP比例超过6%。

经济衰退过后重拾增长,是数以千万计大大小小企业力争上游的结果,认为经济欣欣向荣,货币政策及央行功劳,不仅捉错用神,甚至可以说扭曲事实,形同归功于载货车厢,抹煞拉车马匹的功劳。

没有生机勃发的创业活动,就没有聘用成千上万雇员的大企业,问题在于监管严苛及税制复杂,以致创业难上加难。

约在10年前,联储局推行宽松政策,任由息口在过低水平徘徊过久,成为日后楼市泡沫及金融市场扭曲的温床,为经济大衰退埋下伏线。联储局如今又重蹈覆辙,任由息口在过低水平徘徊过久,所制造的扭曲在世界各地酿成泡沫,新兴市场的情况尤其严重。

利率不寻常地低企,变相鼓励大家为求回报而押注更高风险的投资,营造富贵险中求才是常态的环境,彷佛中央银行官员及经济师均认为,小市民太笨,不懂得尽力为自己谋幸福,因此要鼓励他们冒险投资,问题是小市民的积蓄及资金理应投放于较低风险项目,本金收益理应足以应付退休后多年的生活。

恍如重回2007年海啸前

主要经济体的中央银行再一次扭曲实体经济,以为逐步把利率加至区区两厘,企业就会赚不到钱,这种想法未免太离谱。在利率处于零水平才能支撑下去的企业只是苟延残喘,根本无法在正常的经济情况下立足,为了支持这些企业而压制存户,摧毁毕生勤于储蓄者的收入,代价似乎太高,变相牺牲存户投入实体经济的消费。为了让金融机构得益而这样做,值得吗?这些金融机构正是对上一次经济危机的始作俑者。学界中人近年抨击的贫富悬殊问题,正正是当前货币政策主流思想的产物。

过去7年,全球负债急升33%,总额达惊人的57万亿美元。笔者忧虑,「明斯基时刻」(MinskyMoment)将再次来临,债台高筑加上中央银行不断扭曲经济,终归酿成另一场金融危机。

一切是否恍如2005年,大家不久之后就要自食其果?抑或现时更近似2007年年中,大家必须为另一轮环球经济危机做好准备?在该两段时候,金融市场均显示一切相安无事;但在2007年,大市转趋波动之象逐渐浮现,经济增长看来亦转弱。环顾四周,阁下看到是那一番景象,可有时光倒流2005年或2007年的感觉?对笔者来说,世界如今恍如水平仪上的气泡偏离正中心一样。

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